（原标题：百万亿市场大消息！银行间与交易所债券市场互联互通，货币政策传导与宏观调控更“润滑”）

据央行数据，截至2021年11月末，我国债券市场托管余额为131.7万亿元。11月，银行间债券市场现券成交22.3万亿元，日均成交10122.2亿元，同比增加49.9%，环比增加19.2%。交易所债券市场现券成交3.6万亿元，日均成交1624.7亿元，同比增加61.0%，环比增加25.8%。

经中国人民银行和中国证监会批准，1月20日晚间，上海证券交易所、深圳证券交易所、全国银行间同业拆借中心、中国证券登记结算有限责任公司、银行间市场清算所股份有限公司(以下简称“两市场基础设施机构”)联合发布了《银行间债券市场与交易所债券市场互联互通业务暂行办法》(下称《暂行办法》)，境内债券市场互联互通机制建设取得重大进展。

分析人士称，境内债券市场互联互通的落地实施，具有重要而深远的战略意义：一是有助于便利债券跨市场发行与交易，促进资金等要素自由流动，形成统一市场和统一价格，为货币政策顺畅传导和宏观调控有效实施奠定坚实基础，并可进一步推动人民币国际化。二是有利于提升我国债券市场基础设施服务水平和效率，推动构建以客户为中心、适度竞争的债券市场基础设施服务体系，更好地服务实体经济。

分割的坏处：市场同质化 价格波动剧烈

所谓“互联互通”是指银行间债市与交易所债市的投资者通过两个市场相关基础设施机构连接，买卖两个市场交易流通债券的机制安排。

近年来，我国债券市场发展迅速，市场规模已跃居全球第二。同时，产品序列日益完整，交易工具不断丰富。但事实上，由于历史原因，两个市场的联通融合长期处于较低水平，导致境内债券市场在价格发现、流动性等方面存在不足。

中国人民银行金融研究所所长周诚君去年早些时候曾撰文称，我国债券市场的分割，导致不同市场的参与者同质性比较强。由于不同市场的准入要求、不同托管机构的开户条件都有明确标准，在市场主体不容易进行跨市场交易的情况下，在同一市场交易或托管机构开户的市场参与者往往呈现同质化倾向，在需求和供给上容易趋同。

“比如说，当市场流动性短缺的时候，那么大多数机构都会面临短缺。由于价格发现功能不足，这很容易人为加剧市场的波动。”一位债券交易员告诉记者。

周诚君认为，分割的市场，不太容易分散化地容纳各种不同预期和风险偏好的市场主体进入市场，并进行广泛的交易，达成需求和供给的均衡，形成一个比较合理的均衡价格。价格形成机制会存在问题，不能比较完整地形成真正市场化的收益率曲线。

证券时报记者注意到，为进一步增强债券市场服务实体经济的能力，党中央、国务院于2020年4月明确提出“推进债券市场互联互通”。人民银行和证监会于2020年7月发布联合公告(〔2020〕第7号)，同意两市场基础设施机构开展互联互通合作，并决定由上海证券交易所牵头组织两市场基础设施机构，联合推进机制建设各项具体工作。

市场效率极大提升：“一点接入”无需双边开户

《暂行办法》全文共51条，内容涵盖原则规定、通用规则、具体安排、监测监管等，明确了机制总体安排和业务要点，并为下位规则提供了制定依据和制度空间。

具体来说，互联互通拟在尊重两市场现有挂牌流通模式、现有账户体系及交易结算规则的基础上，通过前台和后台基础设施连接实现订单路由和名义持有，且联通方向包括“通银行间”和“通交易所”。因此，交易所债市的机构类专业投资者和银行间债市成员无需双边开户和改变习惯，即可实现“一点接入”，高效便捷地参与对方市场的债券现券认购及交易。

国泰君安分析师覃汉此前分析认为，中长期来看，互联互通对债市发展大有裨益。对于债券发行方，有助于形成统一市场和统一价格，定价更加合理，有助于发行人降低融资成本。对于债券投资者，直接扩大了交易所市场的参与主体，提高了证券市场的需求和活跃度。

国盛证券固收团队表示，推进债券市场互联互通，能够帮助疏通货币政策传导渠道，助力宽信用，提高央行货币政策对信用债市场的影响强度。

战略意义深远：债市从此大一统！

《暂行办法》系以境内债券市场的规律和特点为依归，历经多轮意见征求和调整完善而形成，其内容充分体现了如下原则思路：一是全面覆盖。规则条文实现了对业务范围和业务环节的全面覆盖，为机制运行提供充足的原则性依据。二是平稳实施。以求同尊异为原则推进制度构建，通过微观设计稳妥推进机制创新。三是务求实效。着力实现管制适度和服务优化，更好发挥互联互通服务实体经济的实际效能。四是防范风险。强化对异常交易等行为的监管和打击，确保机制实现健康长远发展。

以《暂行办法》的发布为基础，实现境内债券市场互联互通的落地实施，具有重要而深远的战略意义：一是有助于便利债券跨市场发行与交易，促进资金等要素自由流动，形成统一市场和统一价格，为货币政策顺畅传导和宏观调控有效实施奠定坚实基础，并可进一步推动人民币国际化。二是有利于提升我国债券市场基础设施服务水平和效率，推动构建以客户为中心、适度竞争的债券市场基础设施服务体系，更好地服务实体经济。

据介绍，此次互联互通涉及的上海证券交易所、深圳证券交易所、全国银行间同业拆借中心、中国证券登记结算有限责任公司、银行间市场清算所股份有限公司等两市场基础设施机构，将在人民银行和证监会指导下，以联合公告和《暂行办法》为基本依据，以“稳妥有序、风险可控”为总体原则，继续全力推进技术系统开发、合作协议签署等各项工作，以明确并完善业务运行具体安排，力争实现机制如期落地。

同时，根据联合公告，在互联互通机制实现的同时，国家开发银行和政策性银行、国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、在华外资银行以及境内上市的其他银行，可以选择通过互联互通机制或者以直接开户的方式参与交易所债券市场现券协议交易。因此，交易所债券市场也将针对上述银行的直接参与事宜，积极稳妥地做好各项准备工作。

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